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パーソルホールディングス

【経済・サービス業】サービス業銘柄レポート更新 2026-06-12

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目次
  1. 1. 事業概要
  2. 業界の系統分解
  3. パーソルの事業構成
  4. 主要取引先
  5. 競争優位性の比喩的説明
  6. 業界のビジネスモデルと着目点
  7. 2. バリュエーション分析
  8. 時価総額・株価の基準
  9. 標準 NC（Net Cash）計算 — 5期推移
  10. 広義 NCAV 計算 — 5期推移
  11. CN-PER（キャッシュニュートラル PER）
  12. EV/EBITDA 分析
  13. EV/EBITDA 感度テーブル（NC 定義別）
  14. 成長率モデル適正 PER（参考）
  15. DCF 前提入力枠
  16. バリュエーション乖離コメント
  17. 3. 財務分析
  18. PL — 5期+予想（百万円、IFRS）
  19. BS — 5期（百万円）
  20. BS 詳細主要科目（百万円） — 5期
  21. CF — 5期（百万円）
  22. 減価償却費明細（百万円） — 5期
  23. 受注高・受注残高
  24. 運転資本分析（CCC）
  25. 配当推移 — 5期+予想
  26. 経営者予想精度（直近3期）
  27. 健全性チェック（事業会社基準, 9項目）
  28. 4. 同業他社比較
  29. 競合選定基準
  30. 最新期比較テーブル
  31. 競合 3期推移（売上・営業利益率）
  32. 運転資本効率（CCC）— 競合比較
  33. 5. リスク評価
  34. リスクマトリクス
  35. リスク因果関係の図
  36. 6. 投資判断
  37. バリュエーション乖離コメントの補強
  38. バリュエーション手法別の目標株価
  39. シナリオ別の詳細根拠
  40. カタリスト・タイムライン
  41. 7. 学習コーナー
  42. 📚 着眼点 1: 「売上構成と利益構成のねじれ」を読む
  43. 📚 着眼点 2: 「のれん700億円とIFRS非償却」の意味
  44. 📚 着眼点 3: 「景気感応度のグラデーション」を持つポートフォリオ
  45. 📚 着眼点 4: 「キャッシュリッチ＋高配当」が示す投資の待ち方
  46. 📚 着眼点 5: パーソルの指標ポジショニング（相場観テーブル）
  47. 🤔 自分への問い
  48. 参考情報
  49. ガバナンス情報テーブル
  50. 大株主構成テーブル（大量保有報告書ベース、5%超の機関投資家グループ）
  51. データソースの時点差テーブル
  52. 出典一覧

パーソルホールディングス株式会社（2181）銘柄分析レポート

SUMMARY

国内人材サービス大手（doda / テンプスタッフ）。
FY2026/3 売上収益 1兆5,558億円（+7.2%）、営業利益 665億円（+15.8%）、親会社帰属当期利益 427億円（+19.0%）と全SBU増収で過去最高益を更新。
現値 250.7円ベースの時価総額は 約5,592億円（中型株）。予想 PER 12.8倍・予想 EV/EBITDA 5.6倍・配当利回り 5.19%（来期予想DPS 13.0円）と、ROE18.8%・中計ROE目標20%達成見込みの収益力に対して株価バリュエーションは控えめ。
標準 NC 比率 9.4%（純現金 +525億円）、広義 NCAV 比率はマイナス（流動資産 < 負債合計）。
健全性スコア 75/100。

指標 値 評価
時価総額 5,592 億円 中型
予 PER（FY2027/3予想） 12.8倍 適正〜やや割安
予 EV/EBITDA 5.6倍 割安
配当利回り 5.19% 高利回り
標準 NC 比率 9.4% 中程度
広義 NCAV 比率 △9.0% 該当なし（マイナス）
健全性スコア 75/100 中位

1. 事業概要

業界の系統分解

国内人材サービス業界は、提供する価値とビジネスモデルによって大きく次の系統に分かれる。

パーソルは「総合人材サービス系」の最大手の一角であり、Staffing（国内派遣＝テンプスタッフ）を屋台骨に、Career（doda＝人材紹介・求人メディア）を利益の柱、Technology（IT/エンジニア）・BPO・Asia Pacific を成長ドライバーとする5SBU体制を敷く。
国内派遣売上ではパーソルテンプスタッフが約4,573億円で業界首位級、スタッフサービス（リクルート傘下）約4,487億円が肉薄する構図である（出典: haken.cieloazul.co.jp 派遣会社売上ランキング2026）。

パーソルの事業構成

セグメント別売上構成（FY2025/3、5 SBU）は以下のとおり。
出典: EDINET DB get_segments + 有報本文（営業利益はセグメント本文の営業利益を採用、調整後EBITDAは補足）。

セグメント 売上収益（百万円） 構成比 営業利益（百万円） 営業利益率 調整後EBITDA（百万円）
Staffing（国内人材派遣） 595,729 41.0% 27,048 4.5% 31,317
Asia Pacific（APAC人材+FM） 476,103 32.8% 7,761 1.6% 11,704
Career（doda・人材紹介/求人） 142,404 9.8% 25,631 18.0% 30,369
BPO 108,954 7.5% 4,240 3.9% 6,667
Technology（IT/エンジニア） 103,976 7.2% 7,642 7.3% 8,640
全社・その他/調整 24,069 1.7% △14,896 — △6,947
連結合計 1,451,238 100.0% 57,426 4.0% 78,340

要点は次のとおり。

市場分野別の成長動向（FY2025/3 → FY2026/3、会社開示の SBU 増収率ベース）:

SBU FY2025/3 売上(億円) FY2026/3 方向感 成長評価
Career（doda・人材紹介） 1,424 二桁成長継続、doda X 強化 ◎好調
Technology（IT/エンジニア） 1,040 二桁成長、請負比率上昇 ◎好調
Asia Pacific 4,761 FM 契約残高+20%・収益性改善 ○堅調
Staffing（国内派遣） 5,957 単価上昇・人材紹介伸長 ○堅調
BPO 1,090 COVID関連剥落一巡、IT系BPO加速 △調整局面

注: 上表は EDINET get_financials の最新通期が FY2025/3（financials_as_of: 2025-03-31）であり、FY2026/3 は TDNet 決算短信（2026-05-14 開示）の通期実績・会社コメントに基づく方向感である。
本セクション以外の財務テーブル（PL/BS/CF/標準NC 等）は FY2021/3〜FY2025/3 の5期構成を維持している。

主要取引先

人材サービス業の性質上、特定の大口顧客への依存は低く、派遣スタッフ・転職希望者・求人企業の三者を多数抱える分散型の顧客基盤を持つ。
FY2025/3 末で連結子会社148社・関連会社4社、グループ従業員 71,570名。
派遣就業者数・doda 登録者数という「人の母集団」自体が競争資産である。
Asia Pacific では豪州 Programmed が空港・水道・学校等のファシリティマネジメントを受託し、政府・公共インフラ向けの長期契約を持つ。

競争優位性の比喩的説明

TIP

パーソルの参入障壁は「巨大な人の池」にある。
派遣スタッフと転職希望者の登録母集団は、川の水のように一度集まると流れを変えにくい。
doda というブランドは「転職を考えたとき最初に思い浮かぶ名前（第一想起）」を握っており、これは広告を打ち続けることで初めて維持できる堀である。
新規参入者が同規模の母集団とブランド想起を一から作るには数百億円規模のマーケティング投資と10年単位の時間を要する。
一方で、この堀は「人手で水を汲み続ける」コスト（採用費・広告費）を伴うため、利益率が構造的に薄いという裏返しの弱点も持つ。

業界のビジネスモデルと着目点

人材派遣は「派遣スタッフへの給与（原価）」と「派遣先からの請求単価」の差＝粗利（マージン）で稼ぐ。
最低賃金上昇・同一労働同一賃金で原価（給与）が上がる中、請求単価を引き上げられるかが利益の生命線である。
FY2025/3 は派遣就業者数+2.7%・平均請求単価+1.9%で増収を確保した（出典: 有報MD&A）。
人材紹介（doda）は成功報酬型（採用決定時に年収の約3割を受領）で粗利率が高く、景気感応度も最も高い。
BPO・Technology は受託・請負で安定収益とストック性を持つ。
グループは「景気感応度の高い紹介＋低い派遣・BPO」を束ねることで、循環変動を平準化する設計である。

2. バリュエーション分析

時価総額・株価の基準

本セクションのバリュエーション指標（標準NC比率 / 広義NCAV比率 / CN-PER / EV/EBITDA / 予想PER / 配当利回り / PBR）は、market_data_as_of = 2026-06-12 時点の現値を使用する。
EDINET get_company の marketCap（=5,637億円、FY2025/3 期末固定値）は使用しない。

⚠️ 株式分割注記: 2024年に1→10の株式分割を実施（splitAdjustmentFactor=9.85）。
FY2025/3 以降の EPS・BPS・DPS・株価はすべて分割後ベースで整合済み。
5期推移テーブルの EPS/BPS/DPS は分割調整後値で統一している。

内部整合性チェック（±5% 以内）:

標準 NC（Net Cash）計算 — 5期推移

（現預金 + 短期有価証券 − 有利子負債。出典: EDINET DB get_financials。有利子負債 = 短期借入金 + 1年内返済長期借入金 + 長期借入金 + 社債。リース負債・投資有価証券は含めない）

項目（百万円） FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
現預金 82,991 95,933 101,233 108,369 82,818
短期有価証券 — — — — —
有利子負債 約30,300※ 54,968 51,291 34,144 30,300
標準 NC 約52,691 40,965 49,942 74,225 52,518
標準 NC比率（対現値時価総額） — — — — 9.4%

※ FY2021/3 は有利子負債内訳が EDINET で null。
有報記載ベースで概算。
標準NC比率は直近期（FY2025/3）のみ現値時価総額 559,229百万円で算出（過去期は当時時価総額が異なるため省略）。

広義 NCAV 計算 — 5期推移

（流動資産 + 投資有価証券 × 0.7 − 負債合計。出典: EDINET DB get_financials）

項目（百万円） FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
流動資産 236,943 281,995 301,445 312,690 299,974
投資有価証券×0.7 —（非開示） — — — —
負債合計 207,579 302,842 319,058 326,381 350,113
広義 NCAV 29,364 △20,847 △17,613 △13,691 △50,139
広義 NCAV比率（対現値時価総額） — — — — △9.0%

→ 流動資産が負債合計を下回り、広義 NCAV はマイナス。
人材サービス業は給与立替（売上債権先行）と有利子負債・未払費用を抱える運転資本構造のため、NCAV型の資産バリュエーションは適用に馴染まない（NCAV 戦略の対象外）。

CN-PER（キャッシュニュートラル PER）

指標 値
予想 PER（FY2027/3予想EPS 19.6円） 12.8 倍
標準 NC 比率（標準NC 52,518 ÷ 時価総額 559,229） 9.4%
CN-PER（標準 NC ベース） 11.6 倍
参考: CN-PER（広義 NCAV ベース／NCAVマイナスのため割増） 14.0 倍

CN-PER（標準NCベース）= 12.8 × (1 − 0.094) = 11.6倍。

EV/EBITDA 分析

（時価総額 → 標準 NC 控除 → EV、EBITDA = 営業利益 + 減価償却費。競合との比較。単位: 億円）

指標 パーソルHD リクルートHD パソナG
時価総額（億円） 5,592 119,711※ 727※
標準 NC（億円） +525 +8,076 +約480
EV（億円） 5,067 111,635 247
EBITDA（億円, 営利+減価, FY2025） 904 5,998 約99
EV/EBITDA 5.6倍 18.6倍 約2.5倍

※ リクルート・パソナの時価総額は EDINET marketCap（リクルートFY2025/3=11.97兆円、パソナFY2023/5=727億円）を概算流用（現値未取得）。
パーソルのみ現値ベース。
比較は参考値。
パソナは FY2025 営業赤字のため EBITDA は減価償却込みでも極小、倍率は参考。

EV/EBITDA 感度テーブル（NC 定義別）

NC 定義 NC（億円） EV（億円） EV/EBITDA
標準 NC（現預金+短期有価証券−有利子負債） +525 5,067 5.6倍
広義 NCAV（流動資産+投資有価証券×0.7−負債合計） △501 6,093 6.7倍

EBITDA は FY2025/3 の営業利益 574億 + 減価償却 330億 = 904億で統一。
会社開示の調整後EBITDA（FY2025/3=783億、FY2026/3=882億）を使う場合は EV/調整後EBITDA = 5,067/882 = 5.7倍（FY2026/3ベース）。

成長率モデル適正 PER（参考）

理論 PER = 1 / (r − g)。r = 株主資本コスト（会社認識の資本コスト約8%を採用）、g = 利益成長率。

成長率仮定 理論 PER 備考
g = 0%（ゼロ成長） 12.5 倍 PER 下限の目安（r=8%）
g = 3%（インフレ並み） 20.0 倍 r=8%
g = 5%（中程度成長） 33.3 倍 r=8%
過去5期 当期純利益CAGR（FY2021→FY2025: 153億→359億, +23.7%/年） — 高成長だが買収・分割影響含む。来期予想NI成長は+4.2%に減速

DCF 前提入力枠

⚠️ 疑似精度を避け、自信の低い前提は 要調査 と明記する。

項目 値 出典/備考
無リスク金利（%） 約1.5 日本10年国債利回り（2026年6月水準・要確認）
β 要調査 get_analysis にβ提供なし。人材サービスは景気感応度高くβ>1想定
市場リスクプレミアム（%） 5-6 日本市場慣行値
株主資本コスト Ke（%） 約8.0 会社が取締役会で認識する資本コスト（有報記載）を採用
負債コスト Kd 税引後（%） 約3.9 支払利息1,764 / 平均有利子負債約32,200 ×(1−0.34) ≈ 3.6%（参考）
自己資本比率（時価ベース） 約95% E=5,592億 / (E5,592+D303)
WACC（%） 約7.8 Ke8.0×0.95 + Kd3.9×0.05（概算）
永続成長率 g（%） 要調査 国内労働人口減・賃上げ・APAC成長を勘案。1-2%が安全圏
法人税率（%） 34 直近実効税率34.0%（FY2025/3）
明示予測期間（年） 5

5期 FCF 入力枠（FCF = NOPAT + 減価償却費 − 設備投資 − 運転資本増加）:

期 t+1 t+2 t+3 t+4 t+5
FCF（百万円） 要調査 要調査 要調査 要調査 要調査

参考実績FCF（営業CF − 設備投資）: FY2025/3 = 68,854 − 20,108 = 48,746百万円。

参照: DCF分析 / WACC算出 / ターミナルバリュー / 感応度・シナリオ分析

バリュエーション乖離コメント

  1. NC考慮 EV/EBITDA 法: 5.6倍（標準NC）〜6.7倍（広義NCAV）。国内同業・グローバルHRと比べ低位。
  2. CN-PER 法: 11.6倍（標準NCベース）。予想PER12.8倍よりキャッシュ控除で低下。
  3. 成長率モデル適正PER（参考）: r=8%・g=0%で12.5倍 ≒ 現在の予想PER12.8倍。

事実の並置: EV/EBITDA・CN-PER ともに「割安〜適正」を示し、成長率モデルでは「ほぼゼロ成長織り込み」（PER12.8倍 ≒ g=0%の12.5倍）。
来期予想の利益成長が+4.2%へ減速している一方、ROE18.8%・配当利回り5.19%は高水準。
「成長は控えめに織り込まれているが、配当・資本効率は評価余地あり」という乖離パターン。

3. 財務分析

PL — 5期+予想（百万円、IFRS）

出典: get_financials（FY2021/3〜FY2025/3）+ 決算短信 FY2026/3 実績 + FY2027/3 会社予想

項目 FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3 FY2026/3実績 FY2027/3予想
売上収益（百万円） 950,722 1,060,893 1,242,611 1,327,123 1,451,238 1,555,833 1,665,000
営業利益（百万円） 25,724 48,143 42,754 52,065 57,426 66,512 71,000
税引前利益（百万円） 27,864 50,043 41,249 48,926 57,156 64,935 —
当期純利益（百万円） 15,341 31,906 22,761 29,971 35,871 42,688 44,500
EPS（円, 分割調整後） 6.97 13.89 9.94 13.22 16.17 19.42 19.6
営業利益率 2.7% 4.5% 3.4% 3.9% 4.0% 4.3% 4.3%
前年比（売上） — +11.6% +17.1% +6.8% +9.4% +7.2% +7.0%
前年比（営利） — +87.1% △11.2% +21.8% +10.3% +15.8% +6.7%

注: FY2026/3 は決算短信実績（latest_disclosure_as_of=2026-03-31）。
FY2025/3 までが有報確定（financials_as_of=2025-03-31）。

BS — 5期（百万円）

項目 FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
総資産（百万円） 381,179 468,251 488,728 518,730 539,746
流動資産（百万円） 236,943 281,995 301,445 312,690 299,974
固定資産（百万円） 144,235 186,255 187,283 206,040 239,771
負債合計（百万円） 207,579 302,842 319,058 326,381 350,113
純資産（百万円） 173,600 165,409 169,670 192,349 189,633
自己資本比率 40.8% 35.3% 34.7% 37.1% 35.1%
BPS（円, 分割調整後） 69.31 80.56 74.57 84.15 85.48

BS 詳細主要科目（百万円） — 5期

項目 FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
投資有価証券 — — — — —
現預金 82,991 95,933 101,233 108,369 82,818
短期有価証券 — — — — —
有利子負債（リース除く） 約30,300 54,968 51,291 34,144 30,300
売上債権 133,047 158,857 162,853 169,008 179,794
棚卸資産 8,300 333 384 — —
仕入債務 451 87,103 93,688 95,270 99,508
のれん 66,751 63,941 58,465 59,019 70,065

注: 投資有価証券は EDINET get_financials で個別開示なし（IFRS分類のため「—」）。
のれん 70,065百万円（FY2025/3）はAPAC・Career SBU 由来が大宗（買収由来、IFRSのため非償却で減損テスト対象）。

CF — 5期（百万円）

項目 FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
営業 CF（百万円） 36,805 50,692 68,980 77,753 68,854
投資 CF（百万円） △13,188 △7,057 △22,787 △19,000 △29,765
財務 CF（百万円） △17,973 △21,145 △41,779 △53,803 △63,878
FCF（営業+投資, 百万円） 23,617 43,635 46,193 58,753 39,089

注: 営業CFは安定的にプラス（優良企業型CFパターン）。財務CFのマイナス拡大は自己株買い（FY2025/3 200億円）・増配・リース返済による。

減価償却費明細（百万円） — 5期

FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3
10,760 12,150 30,315 29,634 32,984

注: FY2023/3 にIFRS16使用権資産の減価が本格化し倍増。

受注高・受注残高

該当なし（非受注産業）。人材サービス業のため受注高・受注残高の開示は馴染まない（有報でも省略）。参考: APAC のファシリティマネジメント事業の契約残高が前期末比+20%程度との定性記載あり。

運転資本分析（CCC）

⚠️ 分母統一: 売上債権回転日数 = 売上債権/売上高×365、棚卸資産回転日数 = 棚卸資産/売上原価×365、仕入債務回転日数 = 仕入債務/売上原価×365。

指標（日数） FY2024/3 FY2025/3
売上債権回転日数（対売上高） 46.5 45.2
棚卸資産回転日数（対売上原価） 0.0※ 0.0※
仕入債務回転日数（対売上原価） 33.9 32.5
CCC 12.6 12.7

※ 人材サービス業は棚卸資産がほぼゼロ（FY2024/3・FY2025/3 は EDINET で null=僅少のため0日扱い）。
CCC は約13日と短く、給与立替（売上債権45日）を仕入債務（外注費等33日）で一部相殺する軽い運転資本構造。

配当推移 — 5期+予想

項目 FY2021/3 FY2022/3 FY2023/3 FY2024/3 FY2025/3 FY2026/3実績 FY2027/3予想
1株配当（円, 分割調整後） 2.64 4.26 6.19 8.6 9.5 11.5 13.0
配当利回り（対現値250.7円） — — — — 3.79% 4.59% 5.19%
配当性向（対調整後EPS, 会社開示） — — — 50.5% 51.4% — 54.0%

注: 会社は「調整後EPSに対し配当性向約50%」を中計方針として明示。配当は5期連続増配。

経営者予想精度（直近3期）

出典: get_earnings の期初予想（前年Q4短信の翌期予想）→実績。

期 予想売上 実績売上 乖離率 予想営利 実績営利 乖離率
FY2025/3 約1,420,000※ 1,451,238 +2.2% 約55,000※ 57,426 +4.4%
FY2026/3 1,540,000(Q3予想) 1,555,833 +1.0% 66,000(Q3予想) 66,512 +0.8%

※ 期初予想の精緻な値は get_earnings の遡及で一部のみ取得。
FY2026/3 はQ3時点予想（売上1,540,000/営利66,000）に対し実績ほぼ一致（保守的かつ着地精度高い）。
FY2025/3 は実績が予想を上回る上振れ着地。
総じて会社予想は保守的で達成率高い。

健全性チェック（事業会社基準, 9項目）

# 項目 基準 実績（FY2025/3） 判定
1 自己資本比率 >40% 35.1% ❌
2 有利子負債 < 現預金 — 有利子負債30,300 < 現預金82,818 ✅
3 流動比率 >150% 112.7% ❌
4 利益剰余金 >0 185,466百万円 ✅
5 営業CF 3期連続黒字 — FY2023〜2025 すべて黒字 ✅
6 配当 3期連続支払い — 5期連続増配 ✅
7 EPS 前年比プラス — 13.22→16.17→19.42 連続増 ✅
8 ROE >8% 18.8% ✅
9 営業利益率 vs 業界平均 — 4.0%（業界平均比「課題」, get_analysis） ❌

→ 9項目中6項目クリア。
自己資本比率35.1%・流動比率112.7%は基準未達だが、これは①IFRS16リース負債計上、②積極的な自己株買い（純資産圧縮）、③人材派遣の運転資本構造（給与立替の売上債権が流動資産だが立替先行で流動比率が薄い）に起因する構造的なもの。
純有利子負債はネットキャッシュ（Net Debt/Equity △0.28倍）で財務は健全。
健全性スコア75/100（rating A）。
営業利益率4.0%は労働集約型ビジネスの構造的低マージンで、Career/Technology の高採算SBUシフトが利益率改善ドライバー。

4. 同業他社比較

競合選定基準

基準 内容
業種 サービス業（人材サービス・HRテック）
時価総額レンジ 対象0.3-5倍を基本。リクルートは規模が大きい（参考の業界リーダー）、パソナは人材派遣ピュアプレイ＋多角化の比較対象
選定理由 リクルートHD=国内最大・HRテックのグローバルリーダー（Indeed/Glassdoor保有）。パソナG=人材派遣の老舗、ただし不動産・地方創生を含む多角化体・5月決算・JP GAAP。テクノプロHD(6028)はTOBで上場廃止のため除外

最新期比較テーブル

（パーソルは現値・FY2025/3財務、リクルート/パソナはEDINET最新期。単位混在に注意）

指標 パーソルHD リクルートHD パソナG
時価総額（億円） 5,592（現値） 119,711（FY2025/3 EDINET） 727（FY2023/5 EDINET）
売上高（億円, 直近期） 14,512 35,575 3,092
営業利益率 4.0% 13.8% △0.4%（営業損失）
自己資本比率 35.1% 58.3% 50.9%
PER 12.8倍（予想・現値） 28.2倍（EDINET） 赤字
PBR 2.55倍（現値・短信BPS） 6.94倍（EDINET） 約0.95倍（EDINET推定）
ROE 18.8% 22.6% △6.1%
配当利回り 5.19%（予想・現値） 0.31%（EDINET） 約4-5%（DPS75円）
EV/EBITDA 5.6倍 18.6倍 参考2.5倍
標準 NC 比率 9.4% 約6.7% —
営業 CF（億円, 直近期） 689 6,104 43
FCF（億円, 営業+投資） 391 5,493 △432

注: リクルートはIndeed等のグローバル求人プラットフォームを擁し営業利益率13.8%・PER28倍と高成長・高評価。
パーソルは国内人材サービス中心で利益率は構造的に低いが、PER12.8倍・配当利回り5.19%と割安・高配当。
パソナはFY2025営業赤字（不動産・地方創生事業の構造問題）で人材派遣ピュアプレイ比較には不適。

競合 3期推移（売上・営業利益率）

企業 3期前 売上(億円) 2期前 売上 直近 売上 3期前 営利率 2期前 営利率 直近 営利率
パーソルHD 12,426(FY23) 13,271(FY24) 14,512(FY25) 3.4% 3.9% 4.0%
リクルートHD 34,295(FY23) 34,165(FY24) 35,575(FY25) 10.0% 11.8% 13.8%
パソナG 3,726(FY23/5) 3,567(FY24/5) 3,092(FY25/5) 3.9% 1.9% △0.4%

注: パーソルは売上・営業利益率ともに緩やかな改善トレンド。リクルートは営業利益率を10→13.8%へ大きく改善。パソナは減収・利益率悪化（FY2025赤字転落）。

運転資本効率（CCC）— 競合比較

⚠️ 分母は本テンプレ標準（売上債権=売上高ベース、棚卸資産・仕入債務=売上原価ベース）。業界中央値は get_analysis に提供なしのため「データなし」。

指標（日数） パーソルHD リクルートHD パソナG 業界中央値
売上債権回転日数 45.2 58.0 39.4 データなし
棚卸資産回転日数 0.0 0.0 3.6 データなし
仕入債務回転日数 32.5 93.6 4.2 データなし
CCC 12.7 △35.6 38.8 データなし

注: リクルートは仕入債務回転が長く（広告プラットフォームの支払サイト）CCCがマイナス（運転資本がキャッシュ創出）。
パーソルはCCC約13日と短く軽い構造。
パソナは仕入債務が極小でCCCが長め（38.8日）。
CCC短い順=資金効率良好で、人材派遣業はリクルート＜パーソル＜パソナの順。

5. リスク評価

リスクマトリクス

リスク要因 影響度 発生可能性 具体的影響シナリオ 対応状況
景気後退（マクロ） 大 中 企業の採用抑制→人材紹介(Career)の決定数減・単価低下→最感応セグメントの減益。求人広告も連動減 期初から悪化シナリオ準備・コスト管理
生成AIによる事業陳腐化 大 中 AIマッチングが事務派遣・紹介の仲介価値を代替→ビジネスモデルそのものの破壊（ディスラプター出現） 自社AI導入・テクノロジードリブン人材企業への転換を中計に明記
買収のれん減損 大 中 のれん 700億円（APAC・Career中心、IFRSで非償却）→買収事業の業績未達で一括減損 投資委員会設置・資本効率重視の決裁ガバナンス
個人情報漏えい・システム障害 大 高 大量の登録者個人情報の漏えい→ブランド毀損・賠償・利用者離反 CSIRT(PERSOL-SIRT)・プライバシーレビュー体制
ガバナンス・コンプライアンス（労働者派遣法・職業安定法） 大 中 派遣業許可の取消事由抵触→主力事業全体に支障。法改正での運用変更も収益に影響 3線モデル・コンプライアンス統括部署
利益率の構造的低位 中 高 最低賃金・同一労働同一賃金で原価上昇→単価転嫁が追いつかず派遣マージン圧縮 高採算SBU(Career/Technology)シフト・単価交渉
為替（豪ドル等APAC） 中 中 円高でAPAC売上・利益が目減り（FY2025は豪ドル高が増収寄与） 自然ヘッジ中心

リスク因果関係の図

flowchart TD
  A[国内労働人口減・人手不足] -->|構造的追い風| B[派遣・紹介需要の底堅さ]
  C[景気後退] -->|採用抑制| D[Career/紹介の決定数減・単価低下]
  C -->|遅行的に| E[Staffing/派遣契約数減]
  F[最低賃金・同一労働同一賃金] -->|原価上昇| G[派遣マージン圧縮]
  H[生成AIの進化] -->|仲介価値の代替| I[事務派遣・紹介の陳腐化リスク]
  H -.自社活用で生産性向上.-> J[テクノロジードリブン転換]
  K[M&A拡大] -->|業績未達| L[のれん減損700億円規模]
  D --> M[減益]
  E --> M
  G --> M
  I --> M
  L --> M
  B -.緩和.-> M
  J -.緩和.-> I
  N[高採算SBUシフト Career/Technology] -.緩和.-> G
WARNING

最大リスク：ガバナンス・コンプライアンス事象（要監視） 人材サービス業の事業基盤は「労働者派遣法・職業安定法に基づく許可」そのものであり、法令違反は主力事業全体の停止リスクに直結する。
加えて 2025〜2026 年にかけて、一部メディア・告発系ソース（note.com / inclu-sol.versus.jp 等）が、グループのフリーランス仲介サービス「HiPro」周辺のコンプライアンスや、公正取引委員会による派遣事業への調査の可能性を指摘している。
⚠️ ただし、これらの指摘は本レポート時点で当社の公式開示・確定した行政処分・第三者委員会報告等による裏付けが確認できていない（一次情報未確認）。
投資判断にあたっては、(1) 会社の適時開示・有報「事業等のリスク」の更新、(2) 株主総会での質疑・回答、(3) 監督官庁の正式発表 を一次情報として必ず確認すべきである。
本callout は「未確認の懸念が市場に存在する」という事実を中立に記載するものであり、違法行為の存在を断定するものではない。
シナリオ: ①懸念が事実無根と判明→株価のディスカウント解消（カタリスト）。
②行政指導・課徴金等が確定→一時的な業績・ブランド毀損＋ディスカウント長期化。

WARNING

バリュートラップ・リスク：割安放置の継続 パーソルは予想PER 12.8倍・EV/EBITDA 5.6倍・配当利回り 5.19% と、ROE18.8%・5年連続増益・5期連続増配の実績に対して株価評価は控えめである（リクルートの予想PER28倍・EV/EBITDA18.6倍との対比が顕著）。
標準NC比率9.4%とネットキャッシュ（Net Debt/Equity △0.28倍）で財務に余裕があり、自己株買い（FY2025/3 に200億円）も実施しているが、市場は「労働集約型・低マージン・景気感応・ガバナンス懸念」を理由にディスカウントを続けている。
東証の「資本コスト・株価を意識した経営」要請の下、会社は資本コスト約8%に対しROIC16.6%（FY2025/3）のスプレッドを開示しているが、株価評価がこれに追いつくカタリスト（中計達成・ガバナンス懸念払拭・更なる還元強化）が出るまで割安が放置される可能性がある。
アクティビストの顕在化は現時点で大量保有報告書ベースでは確認されない（大株主は機関投資家中心）。

6. 投資判断

バリュエーション乖離コメントの補強

バリュエーション乖離コメントは「EV/EBITDA・CN-PER ともに割安〜適正を示し、成長率モデルでは PER12.8倍 ≒ g=0%（ゼロ成長織り込み）。来期予想利益成長は+4.2%へ減速する一方、ROE18.8%・配当利回り5.19%は高水準」というものだった。
これを定性面から補強する。

バリュエーション手法別の目標株価

FY2027/3予想EPS 19.6円、EBITDA 904億円（FY2025/3 営利+減価）、標準NC +525億円、現値時価総額5,592億円、発行済株式数2,230.7百万株、BPS 98.4円、現在株価250.7円を使用して算出する。

PER法（保守的/標準/楽観的）

シナリオ 適用 PER EPS（円） 目標株価（円） 現在株価比
保守的 10倍（過去レンジ下限・景気後退織込） 19.6 196 △22%
標準 14倍（過去レンジ中央・ゼロ成長＋α） 19.6 274 +9%
楽観的 18倍（ガバナンス懸念払拭・高採算化進展） 19.6 353 +41%

PER選定根拠: パーソルの実績PERレンジは概ね10〜20倍で推移。
リクルート28倍との中間が「再評価余地」の目安。
標準14倍は資本コスト8%・ゼロ成長理論PER12.5倍に小幅な成長プレミアムを乗せた水準。

EV/EBITDA法（保守的/標準/楽観的）

シナリオ EV/EBITDA EBITDA（億円） EV（億円） +標準NC525=理論時価総額（億円） 理論株価（円） 現在株価比
保守的 5倍 904 4,520 5,045 226 △10%
標準 7倍 904 6,328 6,853 307 +23%
楽観的 9倍 904 8,136 8,661 388 +55%

注: 理論株価 = 理論時価総額 ÷ 発行済株式数2,230.7百万株。
EBITDAは保守的にFY2025/3の営利+減価904億を使用（会社開示の調整後EBITDA FY2026/3=882億〜FY2027予想970億を使えば上振れ）。

下値メド

PBR 1.0倍 = BPS 98.4円（FY2026/3短信）を理論的下限として提示。
現在株価250.7円はPBR2.55倍であり、下値メド98.4円までは約61%の距離。
実際にはネットキャッシュ・高ROEのため PBR1倍割れは深刻な業績悪化・ガバナンス事象がない限り考えにくい。

シナリオ別の詳細根拠

SUCCESS

ベースケース（確率 50%）：会社予想並み着地 前提: FY2027/3 売上1兆6,650億円・営業利益710億円・当期利益445億円・EPS19.6円・DPS13.0円の会社予想を達成。
Career/Technology が二桁成長を継続、Staffing は単価上昇で堅調、APAC は収益性改善。
確率の根拠: 会社予想は過去3期とも実績がほぼ予想線上〜上振れで着地（FY2026/3 はQ3予想売上1.54兆に対し実績1.556兆と+1.0%上振れ）、予想達成率が高い保守的開示姿勢。
投資家の対応: 標準シナリオの目標株価274〜307円（PER14倍/EV7倍）。
配当利回り5.19%を受け取りながら保有継続が妥当。

INFO

上振れケース（確率 25%）：ポジティブサプライズ＋再評価 前提: ①ガバナンス懸念が事実無根・限定的と判明しディスカウント解消、②次期中計で還元強化・高採算SBUシフト加速、③国内賃上げ継続で派遣単価が想定超で上昇。
PER が16〜18倍へ、EV/EBITDA が9倍へ再評価。
確率の根拠: ネットキャッシュ＋自己株買い余力＋ROIC-資本コストスプレッド開示という素地があり、カタリスト次第で再評価は十分起こりうる。
ただしガバナンス懸念の払拭が前提条件。
投資家の対応: 目標株価353〜388円（PER18倍/EV9倍）。
カタリスト確認後の段階的買い増し。

WARNING

下振れケース（確率 25%）：マクロ悪化＋懸念顕在化 前提: ①世界的景気後退で人材紹介（最感応）が減益、②生成AIによる仲介価値代替が想定より早く進行、③ガバナンス・コンプライアンス事象が確定し業績・ブランド毀損＋ディスカウント長期化、④APAC買収のれん減損。
PERが10倍へ低下。
確率の根拠: 人材紹介は景気感応度が最も高く、過去の金融危機・COVID で実際に減益を経験。
生成AIは有報リスクでも明示。
ガバナンス懸念は未確認だが市場に存在。
投資家の対応: 目標株価196〜226円（PER10倍/EV5倍）。
下値メドPBR1倍98.4円までは距離があり、配当が下支え。
新規は様子見、保有は配当でカバー。

SUMMARY

推奨アクションの構造化 買いの根拠:

  • 予想PER12.8倍・EV/EBITDA5.6倍・配当利回り5.19%と、ROE18.8%・5期連続増益増配の実績に対し割安・高配当。
  • ネットキャッシュ（Net Debt/Equity △0.28倍）＋自己株買いで「待っても報われる」インカム構造。
  • 国内労働人口減という構造的追い風＋Career/Technology の高採算成長。 留意点:
  • ガバナンス・コンプライアンス懸念（未確認だが市場に存在）の一次情報での解消が再評価の前提。
  • 営業利益率4.0%の構造的低位と景気感応度の高さ。
  • 生成AIによる事業モデル代替の長期リスク。

カタリスト・タイムライン

時期 イベント 確認すべき数値 株価への影響
2026年6月下旬（予定） 定時株主総会 ガバナンス懸念への会社回答・役員選任・還元方針の質疑 大（懸念払拭で+/顕在化で−）
2026年8月上旬（予定） FY2027/3 第1四半期決算 Q1営利 vs 通期予想710億の進捗率・Career/Technology増収率 中
2026年9月中旬 FY2027/3 上期配当権利確定 中間配当6.5円（予想）の権利 中（権利取り）
2026年9月26日（金）目安 中間配当 権利付き最終日（権利確定日−2営業日、9/30確定の場合） 中間DPS6.5円 中
2026年11月中旬（予定） FY2027/3 第2四半期（中間）決算 上期着地・通期予想の上方修正有無 大
2026年度内（適宜） 次期中期経営計画の発表 新ROE/ROIC目標・還元方針・高採算SBUシフト 大
2027年2月中旬（予定） FY2027/3 第3四半期決算 通期予想達成確度・NC活用策の有無 中
2027年5月中旬（予定） FY2027/3 通期決算 着地営利 vs 予想710億・FY2028予想・増配/自己株買い 大

7. 学習コーナー

📚 着眼点 1: 「売上構成と利益構成のねじれ」を読む

TIP

パーソルでは、売上の41%を占める Staffing（国内派遣）の営業利益率がわずか4.5%である一方、売上構成比9.8%の Career（doda）が営業利益率18.0%でグループ利益の最大の柱になっている。
「どこで売っているか」と「どこで稼いでいるか」は別物だ、という典型例である。

📚 着眼点 2: 「のれん700億円とIFRS非償却」の意味

TIP

パーソルののれんはFY2025/3で 700億円（APAC・Career中心、買収由来）。
IFRS ではのれんを毎年規則的に償却しないため、利益が嵩上げされて見える一方、減損が発生すると一度に多額が計上される「崖」のリスクがある。

📚 着眼点 3: 「景気感応度のグラデーション」を持つポートフォリオ

TIP

同じ人材サービスでも、人材紹介(Career)＞求人広告＞派遣・BPO の順に景気感応度が高い。パーソルはこの感応度の異なる事業を束ねることで、循環変動を平準化する設計を持つ。

📚 着眼点 4: 「キャッシュリッチ＋高配当」が示す投資の待ち方

TIP

パーソルは標準NC比率9.4%（純現金+525億円）・Net Debt/Equity △0.28倍とネットキャッシュで、配当利回り5.19%（予想）＋自己株買い実施。
割安が放置されても「待つ間に報われる」インカム構造を持つ。

📚 着眼点 5: パーソルの指標ポジショニング（相場観テーブル）

指標 パーソルHD 同業（リクルート参照） 全上場中央値の目安 評価コメント
予想PER 12.8倍 28.2倍 約15倍 低マージン・景気感応・ガバナンス懸念ゆえ割安に見えるが、再評価には懸念払拭が必要
PBR 2.55倍 6.94倍 約1.2倍 ネットキャッシュ＋高ROEで中央値より高いが、同業比では割安
ROE 18.8% 22.6% 約8-9% 全上場比で非常に高い。中計目標20%達成見込みで資本効率は良好
EV/EBITDA 5.6倍 18.6倍 約8-10倍 同業・市場比で割安。NC控除でさらに低下
配当利回り 5.19% 0.31% 約2.3% 高利回り。5期連続増配で持続性も評価できる
営業利益率 4.0% 13.8% 約7-8% 労働集約型で構造的に低い。高採算SBUシフトが改善鍵
自己資本比率 35.1% 58.3% 約40% IFRS16リース・自己株買いで低めだが純有利子負債はネットキャッシュ
健全性スコア 75/100 88/100 約50-60 中位。CF安定・成長持続だが利益率と自己資本比率が減点要因
Net Debt/Equity △0.28倍 ネットキャッシュ — 実質無借金。財務余力は十分

🤔 自分への問い

（自分の答え）

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関連: 演習フォーマット §C-3 / 演習・チェックリスト index

参考情報

ガバナンス情報テーブル

項目 内容
代表取締役社長CEO 和田孝雄（2021年〜現職。1991年テンプスタッフ入社の生え抜き）
設立 1973年（旧テンプスタッフ／テンプホールディングス系譜）
従業員数（連結） 71,570名（FY2025/3）
会計基準 IFRS（FY2024/3 第1四半期より適用）
取締役構成 9名中 社外7名（社外取締役比率77%）
海外拠点 APAC 13カ国・地域（PERSOLKELLY=アジア、Programmed=豪州・NZ）
連結子会社 148社・関連会社4社（FY2025/3末）

出典: 有報「役員の状況」、persol-group.co.jp IR、buffett-code.com/company/2181/governance

大株主構成テーブル（大量保有報告書ベース、5%超の機関投資家グループ）

順位 株主名 保有比率 区分
1 ブラックロック・ジャパン他グループ 5.00% 機関投資家（純投資）
2 ティー・ロウ・プライス・グループ 4.60% 機関投資家（純投資）
3 三井住友トラスト・AM + 日興AM 4.48% 機関投資家（純投資）
4 三菱UFJ FGグループ 4.25% 銀行・信託（うち政策投資1.06%）
5 ウエリントン・マネージメント 3.93% 機関投資家（純投資）
6 FMR LLC（フィデリティ） 3.36% 機関投資家（純投資）

注: 大量保有報告書（EDINET、2024-2026提出）ベース。
上位は外資系・国内系の機関投資家が中心で、創業家・事業会社による支配的大株主やアクティビストファンドの顕在化は確認されない。
三菱UFJの政策投資1.06%以外は純投資。
10位までの完全な株主名簿は有報株主の状況（取得時点別）を要確認。

WARNING

社外取締役の視点：経営陣に問うべき3つの質問 Q1: ガバナンス懸念（HiPro周辺・派遣事業の調査報道等）について、会社としての事実関係と内部統制の実効性をどう説明するか。
第三者委員会の要否は検討したか。
Q2: ROIC16.6%・資本コスト約8%のスプレッドが株価に反映されない（予想PER12.8倍）現状を、次期中計でどう是正するか。
還元（配当性向50%）の更なる引き上げや自己株買い増額の余地は。
Q3: 営業利益率4.0%・APAC利益率1.6%の構造的低位に対し、高採算SBU（Career/Technology）の構成比目標と、APAC収益性改善の具体的マイルストーンは。
生成AIによる仲介価値代替への防衛策は。

CAUTION

本レポートは EDINET DB・適時開示・公開情報を基にした分析であり、投資勧誘を目的としたものではない。
記載のガバナンス関連の指摘は一部メディア・告発系ソースに基づくものを中立に記載したもので、違法行為の存在を断定するものではなく、一次情報（会社の適時開示・監督官庁発表）での確認を要する。
バリュエーション・目標株価は仮定に基づく試算であり将来を保証しない。
投資判断は自己責任で行うこと。

データソースの時点差テーブル

データ種別 基準日 ソース
5期財務（PL/BS/CF・NC） FY2025/3（2025-03-31） EDINET DB get_financials
直近通期実績・来期予想 FY2026/3（2026-03-31）/ FY2027/3予想 TDNet決算短信 2026-05-14
株価・時価総額 2026-06-12 price_fetcher（yfinance）
大株主 2024-04〜2026-03 各提出日 EDINET 大量保有報告書
定性・ニュース 2025-2026 persol-group.co.jp / kabutan / 報道各社

出典一覧

  1. EDINET DB MCP get_company(E21261) — 企業基本情報・健全性スコア75・最新決算（TDNet FY2026/3）
  2. EDINET DB MCP get_financials(E21261, years=5) — FY2021/3〜FY2025/3 財務時系列（docID S100W59Y 他）
  3. EDINET DB MCP get_segments(E21261) — 5 SBU セグメント別売上・利益（FY2025/3）
  4. EDINET DB MCP get_analysis(E21261) — 健全性スコア・業界ベンチマーク・投資指標
  5. EDINET DB MCP get_earnings(E21261, include_qualitative_text=true) — TDNet決算短信（FY2026/3 Q4実績+FY2027/3予想）
  6. EDINET DB MCP get_shareholders(E21261) — 大量保有報告書（5%以上）
  7. price_fetcher（yfinance, 2026-06-12）— 現値株価 250.7円・現値時価総額 5,592億円
  8. 競合: EDINET DB MCP get_company/get_financials — リクルートHD(E07801)・パソナG(E05729)
  9. パーソルHD FY2025Q4決算短信
  10. グループ中期経営計画2026
  11. 株探: パーソルHD 3期連続最高益・増配
  12. 和田孝雄社長 役員プロフィール（buffett-code）
  13. 人材派遣 市場規模・売上ランキング2026（haken.cieloazul.co.jp）
  14. 生成AIと人材ビジネスの構造変化（三菱UFJ R&C）
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