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キリンホールディングス

【経済・食料品】食料品銘柄レポート更新 2026-07-28

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目次
  1. 1. 事業構造 — 何で稼ぐ会社か
  2. キリンホールディングスの事業構成（FY2025・百万円）
  3. 3期推移（FY2023-FY2025・売上収益/事業利益率）
  4. セグメント3期推移（事業利益率）
  5. 事業分野別の成長動向
  6. 主要取引先
  7. キリンホールディングスの固有事象・資本関係の詳細分析
  8. 2. 財務の実力
  9. PL — 5期+予想（百万円）
  10. BS — 5期（百万円）
  11. BS 詳細主要科目 — 5期（百万円）
  12. CF — 5期（百万円）
  13. 減価償却費明細 — 5期
  14. 受注高・受注残高
  15. 運転資本分析（CCC）— 5期
  16. 配当推移 — 5期+予想
  17. 経営者予想精度
  18. 健全性チェック（事業会社基準）
  19. 3. 市場評価を読む — バリュエーション
  20. 時価総額・株価の基準
  21. 標準 NC（Net Cash）計算 — 5期推移
  22. 広義 NCAV 計算 — 5期推移
  23. CN-PER（キャッシュニュートラル PER）
  24. EV/EBITDA 分析
  25. EV/EBITDA 感度テーブル（NC 定義別・キリンHD）
  26. 倍率ベース感応度（適用 PER レンジ・円換算なし）
  27. DCF 前提入力枠（空欄許容）
  28. バリュエーション乖離コメント
  29. 4. 同業比較 — 差分の論点
  30. 競合選定基準
  31. 最新期比較テーブル
  32. 競合 3期推移（売上・営業利益率）
  33. 運転資本効率（CCC）— 競合比較
  34. 5. リスクと論点
  35. リスクマトリクス
  36. 6. バリュエーション統合と論点整理
  37. 乖離の構造分析
  38. 条件分岐シナリオ（確率なし・倍率と評価軸の変化として記述）
  39. 監視ポイント
  40. M&A・出資検討の論点整理
  41. 7. 学びのポイント
  42. 📚 着眼点1: 「営業利益」と「事業利益」が併存する意味
  43. 📚 着眼点2: 上場子会社を持つ持株会社のPBRの読み方
  44. 📚 着眼点3: ネットキャッシュがマイナスの会社でCN-PERを見る意味
  45. 📚 着眼点4: キリンホールディングスの指標ポジショニング
  46. 参考情報
  47. ガバナンス要点
  48. 大株主構成
  49. データソースの時点差
  50. 出典一覧

キリンホールディングス（2503）銘柄分析レポート

SUMMARY

現値（2026-07-28、株価¥2,968）ベースの時価総額は23,695億円。
予想PER（株価÷予想EPS193.0円）は15.4倍、予EV/EBITDA（標準NC・営業利益ベース）は10.2倍。
配当利回りは予想DPS76.0円ベースで2.56%。
標準NC比率は▲33.7%、広義NCAV比率は▲47.9%（いずれも保守的下限、投資有価証券は非開示のため未加算）。
純有利子負債はFY2021〜FY2025で5期連続拡大。
健全性スコアは83/100、信用レーティングA。

指標 値 評価
時価総額 23,695 億円 大型
予 PER 15.4倍 適正
予 EV/EBITDA 10.2倍 適正
配当利回り 2.56% 中位
標準 NC 比率 ▲33.7% —
広義 NCAV 比率 ▲47.9% —
健全性スコア 83/100 高い

1. 事業構造 — 何で稼ぐ会社か

業界全体の構造は食料品業界基礎ガイド（および同業界のセグメント分析・プレイヤー比較）を参照。本レポートはキリンホールディングス固有の事業構造に絞る。

キリンホールディングスは酒類・飲料・医薬・ヘルスサイエンスの4セグメントを純粋持株会社として束ねる企業であり、各セグメントで稼ぎ方が根本から異なる点が読み解きの起点になる。
酒類は数量×単価が基本式だが、FY2025は数量が前年割れ（売上▲0.6%）しながらブランド構成の見直しと価格改定で事業利益は+9.1%伸びており、「量から質へ」という収益構造の転換が数字に表れている。
飲料は自販機・量販チャネル経由の数量勝負（売上+2.4%・利益+5.8%）で酒類より単価変動の余地が小さい。
医薬は協和キリンの戦略品が上市国を広げるほどロイヤルティ的な収益が積み上がる構造であり、数量に依存しない収益源として事業利益率20.61%という高採算を実現している。
ヘルスサイエンスはファンケル・Blackmoresの直販/EC比率が高く、顧客獲得コストが収益性を左右する。

コスト構造では、麦芽・アルミ・PET樹脂などの原材料費と物流費が酒類・飲料の変動費の中核であり、地政学リスク起因の価格高騰が会社自身の「グループ重要リスク」筆頭に位置づけられている。
研究開発費118,100百万円（売上比4.9%）は医薬とヘルスサイエンスに厚く配分される構造であり、酒類・飲料とは開発投資の性格が異なる。
全社費用・セグメント間消去が▲63,551百万円と、持株会社機能のコストが連結事業利益251,800百万円の約4分の1に相当する規模で重石になっている点も見逃せない。

運転資本面ではCCCがFY2025に70.9日となり、FY2021の84.2日から4期連続で短縮している。
内訳は仕入債務回転109.2日と長く、サプライヤー与信を活用して資金効率を高めている一方、棚卸資産回転99.7日は酒類の熟成・在庫特性を反映して重い。
同業のアサヒは▲34.4日と真逆の構造（仕入債務が売上債権・棚卸資産を上回るキャッシュ創出型）であり、流通構造の違いがCCCの水準差に直結している。

資本集約度は設備投資135,922百万円（FY2024の103,123百万円から+31.8%）、減価償却費101,850百万円という規模だが、その内訳では医薬セグメントの設備投資が93,656百万円とセグメント売上の18.9%に達し突出している。
バイオ医薬品は製造設備そのものが参入障壁になる装置産業的性格を持ち、これが総資産回転率0.70回という水準の一因になっている。

キリンホールディングスの事業構成（FY2025・百万円）

FY2025（セグメント利益は事業利益ベース）

セグメント 売上収益 構成比 事業利益 事業利益率 売上前年比 利益前年比
酒類 1,075,261 44.2% 135,354 12.59% ▲0.6% +9.1%
飲料 578,190 23.8% 67,667 11.70% +2.4% +5.8%
医薬 496,514 20.4% 102,325 20.61% +0.3% +11.4%
ヘルスサイエンス 251,366 10.3% 11,105 4.42% +43.4% 黒字転換
その他 32,031 1.3% ▲1,100 ▲3.43% +50.6% —
全社費用・セグメント間消去 — — ▲63,551 — — —
連結（事業利益） 2,433,363 100.0% 251,800 10.35% +4.1% +19.3%
連結（営業利益・IFRS） 2,433,363 100.0% 209,677 8.62% +4.1% +67.3%

検算: 135,354+67,667+102,325+11,105−1,100−63,551=251,800（MD&A開示の連結事業利益2,518億円と一致）。

3期推移（FY2023-FY2025・売上収益/事業利益率）

セグメント FY2023 売上 FY2023 利益率 FY2024 売上 FY2024 利益率 FY2025 売上 FY2025 利益率
酒類 1,045,138 11.48% 1,081,694 11.47% 1,075,261 12.59%
飲料 516,171 10.14% 564,871 11.32% 578,190 11.70%
医薬 441,882 21.72% 495,295 18.55% 496,514 20.61%
ヘルスサイエンス 103,354 ▲12.13% 175,256 ▲6.22% 251,366 4.42%
その他 27,847 ▲0.22% 21,270 0.14% 32,031 ▲3.43%
連結（事業利益） — — 2,338,385 9.02% 2,433,363 10.35%

⚠️ セグメント区分はFY2023に再編（FY2022以前は「国内ビール・スピリッツ／オセアニア酒類／国内飲料／医薬／その他」の5区分）。FY2023〜FY2025の3期のみ連続比較対象とし、FY2022以前とは接続しない。

セグメント3期推移（事業利益率）

セグメント FY2023 FY2024 FY2025
酒類 11.48% 11.47% 12.59%
飲料 10.14% 11.32% 11.70%
医薬 21.72% 18.55% 20.61%
ヘルスサイエンス ▲12.13% ▲6.22% +4.42%

※ セグメント区分はFY2023に再編されており、FY2022以前（国内ビール・スピリッツ／オセアニア酒類／国内飲料／医薬／その他）とは接続しない。

事業分野別の成長動向

セグメント 動向評価
ヘルスサイエンス ◎急拡大・黒字転換
医薬 ○高採算安定
飲料 ○堅調
酒類 △数量減を単価で吸収

主要取引先

FY2024は三菱食品㈱が234,844百万円（総販売実績の10.0%）で唯一の10%以上の相手先だったが、FY2025は10%以上の相手先がなく開示省略となっている（特定卸への依存度が低下）。
酒類・飲料の国内販売は食品卸（三菱食品・伊藤忠食品・日本アクセス等）経由の間接流通が主軸である一方、医薬は医薬品卸経由、ヘルスサイエンスは直販・EC比率が相対的に高い。
この流通構造の違いが、酒類の在庫回転の重さと医薬・ヘルスサイエンスの運転資本の軽さという、セグメント間のCCC格差に反映されている。

協和キリンが担う医薬セグメントの収益構造は、酒類・飲料の店頭販売とは性格が異なる。
上市した戦略品が承認国を広げるたびに積み上がる収益は、テナントの日々の売上高に左右されず地代が入り続ける商業ビルのロイヤルティ収入に近い。
数量の増減に一喜一憂する酒類・飲料と、承認・特許・独占期間という別の変数で動く医薬が同居している点が、キリンホールディングスという持株会社の事業構造を理解する鍵になる。

キリンホールディングスの固有事象・資本関係の詳細分析

2. 財務の実力

PL — 5期+予想（百万円）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 FY2026予想
売上収益 1,821,570 1,989,468 2,134,393 2,338,385 2,433,363 2,480,000
売上原価 998,728 1,083,755 1,170,927 1,272,430 1,275,360 —
売上総利益 822,842 905,713 963,466 1,065,955 1,158,003 —
販管費 657,412 714,554 761,971 854,987 906,218 —
営業利益（IFRS） 68,084 116,019 150,294 125,340 209,677 211,000
事業利益（会社主指標） データ非取得 データ非取得 データ非取得 211,000 251,800 非開示
税引前利益 99,617 191,387 197,049 139,721 237,859 258,000
親会社帰属当期利益 59,790 111,007 112,697 58,214 147,542 156,000
EPS（円） 71.73 135.08 139.16 71.87 182.13 193.0
研究開発費 69,600 74,300 84,900 116,100 118,100 —
減損損失 77,390 66,200 29,987 13,389 6,175 —
実効税率 31.31% — — — 25.09% —
営業利益率（IFRS） 3.74% 5.83% 7.04% 5.36% 8.62% 8.51%
事業利益率（会社主指標） — — — 9.02% 10.35% —

⚠️ 「経常利益」はIFRSのため存在しない。税引前利益を用いる。
⚠️ FY2026予想「営業利益」211,000（IFRS基準・前期比+0.6%）は、FY2024の事業利益実績211,000と数値が偶然一致するが異なる指標である点に注意。
事業利益のFY2026予想値は開示データに含まれない。

前年比（YoY）

項目 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 FY2026予想
売上収益 +9.2% +7.3% +9.6% +4.1% +1.9%
営業利益（IFRS） +70.4% +29.6% ▲16.6% +67.3% +0.6%
事業利益 データ非取得 データ非取得 データ非取得 +19.3% 非開示
親会社帰属当期利益 +85.7% +1.5% ▲48.3% +153.4% +5.7%

BS — 5期（百万円）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
総資産 2,471,933 2,542,263 2,869,585 3,354,159 3,494,043
流動資産 826,620 887,021 957,821 1,041,193 1,070,911
非流動資産 1,645,313 1,655,242 1,911,764 2,312,966 2,423,132
負債合計 1,577,754 1,562,241 1,737,004 2,172,634 2,207,052
自己資本（親会社帰属） 894,179 980,022 1,132,581 1,181,525 1,286,991
非支配持分（NCI） 253,811 273,181 293,257 352,189 308,156
自己資本比率 36.2% 38.5% 39.5% 35.2% 36.8%
BPS（円） 1,072.69 1,210.16 1,398.47 1,458.68 1,588.59

⚠️ 自己資本の定義: netAssetsは親会社所有者帰属持分（資本合計ではない）。
検算: 1,286,991＋NCI308,156=1,595,147≒短信の資本合計1,595,148（一致）。
全期この定義で統一。

BS 詳細主要科目 — 5期（百万円）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
現預金 149,488 88,060 131,399 118,617 125,292
短期有価証券 非開示 非開示 非開示 非開示 非開示
有利子負債（流動） 101,502 114,459 100,673 77,986 81,000
有利子負債（非流動） 449,970 408,662 555,725 779,583 842,434
有利子負債合計 551,472 523,121 656,398 857,569 923,434
売上債権 387,921 409,168 444,940 502,880 535,713
棚卸資産 247,229 290,171 330,984 358,985 348,418
仕入債務 229,552 265,185 306,670 364,265 381,487
有形固定資産 533,859 560,642 592,928 674,028 738,987
のれん 264,225 289,526 390,568 501,480 533,321
無形資産 196,341 200,900 303,540 659,561 694,668
利益剰余金 998,177 1,063,823 1,128,541 1,130,931 1,201,090
投資有価証券 データ非取得 データ非取得 データ非取得 データ非取得 データ非取得

⚠️ 投資有価証券はEDINET DBのレスポンスに含まれない（IFRS適用のためXBRL要素が異なる）。短期有価証券も非開示。標準NC=現預金−有利子負債で算出。

CF — 5期（百万円）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
営業CF 219,303 135,562 203,206 242,844 295,428
投資CF ▲56,408 ▲10,399 ▲226,091 ▲329,375 ▲185,019
財務CF ▲180,463 ▲167,835 35,909 58,125 ▲110,524
設備投資（capex） 88,323 93,722 90,786 103,123 135,922
FCF（営業CF−設備投資） 130,980 41,840 112,420 139,721 159,506
参考: 営業CF＋投資CF 162,895 125,163 ▲22,885 ▲86,531 110,409

FCFは営業CF−設備投資で算出（投資CFはM&Aを含み変動が大きいため）。

減価償却費明細 — 5期

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
減価償却費（百万円） 81,130 85,937 87,227 95,702 101,850

受注高・受注残高

該当なし（非受注産業・見込生産のため会社が受注状況の記載を省略）。

運転資本分析（CCC）— 5期

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
売上債権回転日数 77.73 75.07 76.09 78.49 80.36
棚卸資産回転日数 90.35 97.73 103.17 102.98 99.72
仕入債務回転日数 83.89 89.31 95.59 104.49 109.18
CCC 84.19 83.48 83.67 76.98 70.89

分母定義: 売上債権=売上収益ベース、棚卸資産・仕入債務=売上原価ベース、いずれも×365日。

配当推移 — 5期+予想

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025 FY2026予想
1株配当（円） 65.0 69.0 71.0 71.0 74.0 76.0
配当性向 90.6% 51.1% 51.0% 98.8% 40.6% 39.4%
DOE データ非取得 データ非取得 データ非取得 データ非取得 6.14% —

配当利回りは現値ベースのため直近のみ算出: 予想DPS76.0円÷¥2,968=2.56%。
過去期は期末株価ベースであり本表では算出しない。
FY2025から配当方針を変更（「平準化EPSに対する連結配当性向40%以上」→DOE5%目安・原則累進配当）。

経営者予想精度

期 予想時点 予想売上 実績売上 乖離率 予想当期利益 実績当期利益 乖離率 予想EPS 実績EPS
FY2023 2023-08-08 Q2短信 2,115,000 2,134,393 +0.9% 113,000 112,697 ▲0.3% 139.54 139.16
FY2025 2025-11-14 Q3短信 2,440,000 2,433,363 ▲0.3% 150,000 147,542 ▲1.6% 185.2 182.13

⚠️ FY2024は期初予想データ未取得のため明記のみで推計しない。FY2025は営業利益ベースで期中予想192,000→実績209,677（+9.2%上振れ）。

FY2026 Q1 進捗率（「予想比」ではなく通期予想に対する進捗率）

項目 実績（百万円） 前年同期比 通期予想に対する進捗率
売上収益 573,033 +5.0% 23.1%
営業利益 39,659 +28.0% 18.8%
親会社帰属四半期利益 27,078 +11.3% 17.4%

線形ペース基準はQ1=25%。ビール事業は下期偏重の季節性があり、25%割れは即座に未達を意味しない。

健全性チェック（事業会社基準）

チェック項目 基準 実績 判定
自己資本比率 >40% 36.8% 未達
有利子負債<現預金 現預金>有利子負債 923,434>125,292 未達
流動比率 >150% 137.5%（1,070,911÷778,971） 未達
利益剰余金 >0 1,201,090 達成
営業CF 3期連続黒字 FY2023-2025全て黒字 達成
配当 3期連続支払い 1949年上場以来継続 達成
EPS前年比 プラス +153.4%（FY2025） 達成
ROE >8% 12.0% 達成
営業利益率 >業界平均 8.62%（業界平均は業界ベンチマーク未収載でデータなし） 判定不能
ROIC（会社定義） 資本コストを上回るか 7.6%（会社方針「継続的に資本コストを超える水準」と明記。WACC未算出のため数値比較は不可） 判定不能

※EDINET DB健全性スコア83/100・信用レーティングAも参考記載。

3. 市場評価を読む — バリュエーション

時価総額・株価の基準

バリュエーション指標（標準NC比率 / 広義NCAV比率 / CN-PER / EV/EBITDA / 予想PER / 配当利回り / PBR）は**現値マーケットデータ（market_data_as_of = 2026-07-28、株価¥2,968、時価総額2,369,466百万円）**を使用する。
EDINET get_company.marketCap（FY2025期末固定値1,915,687百万円）は使わない（乖離+23.7%）。

内部整合性チェック（±5%以内）

チェック項目 左辺 右辺 乖離 判定
現在株価×発行済株式数 ≒ 現値時価総額 2,968円×798,337,519株=2,369,466百万円 2,369,466百万円 ±0.0% ✅
予想PER×予想EPS ≒ 現在株価 15.4倍×193.0円=2,972.2円 2,968円 +0.14% ✅
PBR×BPS ≒ 現在株価 1.87倍×1,588.59円=2,970.7円 2,968円 +0.09% ✅

株式数の基準差（表注）: 有報sharesIssued 816,000,000株／FY2026 Q1短信自己株控除後806,830,590株／現値算定基準（市場株価データ）798,337,519株（▲1.05% vs 短信ベース。2026年2月発表の上限800億円自己株取得の進捗を反映とみられる）。

標準 NC（Net Cash）計算 — 5期推移

（現預金 − 有利子負債合計。短期有価証券は非開示のため未計上）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
現預金（百万円） 149,488 88,060 131,399 118,617 125,292
短期有価証券（百万円） 非開示 非開示 非開示 非開示 非開示
有利子負債（百万円） 551,472 523,121 656,398 857,569 923,434
標準 NC（百万円） ▲401,984 ▲435,061 ▲524,999 ▲738,952 ▲798,142
標準 NC比率（現値時価総額比） — — — — ▲33.7%

※標準NC比率は現値時価総額（2,369,466百万円・2026-07-28時点）に対する比率のため直近期のみ算出。
FY2025標準NC▲798,142百万円はEDINET DBのev − marketCap算出値と完全一致（検算済み）。

広義 NCAV 計算 — 5期推移

（流動資産 − 負債合計。投資有価証券×0.7はデータ非取得のため未加算＝保守的下限）

項目 FY2021 FY2022 FY2023 FY2024 FY2025
流動資産（百万円） 826,620 887,021 957,821 1,041,193 1,070,911
投資有価証券×0.7（百万円） データ非取得 データ非取得 データ非取得 データ非取得 データ非取得
負債合計（百万円） 1,577,754 1,562,241 1,737,004 2,172,634 2,207,052
広義 NCAV（百万円） ▲751,134 ▲675,220 ▲779,183 ▲1,131,441 ▲1,136,141
広義 NCAV比率（現値時価総額比） — — — — ▲47.9%

※投資有価証券×0.7の加算分は未反映のため、実際の広義NCAVは本値より大きい可能性がある。

CN-PER（キャッシュニュートラル PER）

CN-PER =（時価総額 − 標準NC）÷ 予想純利益。標準NCがマイナス（純有利子負債）のためCN-PERは予想PERより高くなる。

指標 値
予想 PER（株価 ÷ 予想EPS193.0円） 15.4 倍
参考: 予想PER（時価総額2,369,466 ÷ 予想純利益156,000） 15.2 倍
標準 NC 比率（標準NC ÷ 時価総額） ▲33.7%
CN-PER（標準 NC ベース） 20.3 倍
参考: CN-PER（広義 NCAV ベース） 22.5 倍

※2つの予想PERに差が出るのは、1株ベース（現値株式数798.3百万株）と総額ベース（会社予想純利益156,000百万円÷予想EPS193.0円から逆算される平均株式数808.3百万株）で株式数の基準が異なるため（差+1.25%）。

EV/EBITDA 分析

⚠️ EBITDA = 営業利益（IFRS）＋減価償却費。営業利益ベースを主・事業利益ベースを併記し混在させない。

指標 キリンHD アサヒGHD サッポロ サントリーBF
時価総額（億円） 23,695 24,488 8,023 14,616
標準 NC（億円） ▲7,981 ▲11,952 ▲1,482 +1,332
EV（億円） 31,676 36,441 9,505 13,284
EBITDA（億円・営業利益ベース） 3,115 4,270 472 2,323
EV/EBITDA 10.2倍 8.5倍 20.1倍 5.7倍

表注: ①各社FY基準（キリン/サッポロ/サントリーBF＝FY2025、アサヒ＝FY2024有報ベース〔営業利益269,052＋減価償却費157,935〕）②アサヒFY2025短信は一過性減益（営業利益▲30.9%）を含むため本表では用いない ③EV/EBITDAの時価総額・NCは全社2026-07-28現値ベース。

キリンの事業利益ベースEBITDA = 251,800＋101,850 = 353,650百万円（3,537億円）。
EV/EBITDA（事業利益ベース）= 31,676 ÷ 3,537 ≒ 9.0倍。

EV/EBITDA 感度テーブル（NC 定義別・キリンHD）

NC 定義 NC（億円） EV（億円） EV/EBITDA（営業利益ベース）
標準 NC（現預金−有利子負債） ▲7,981 31,676 10.2倍
広義 NCAV（流動資産−負債合計） ▲11,361 35,056 11.3倍

倍率ベース感応度（適用 PER レンジ・円換算なし）

適用 PER 水準 倍率 位置づけ
レンジ下限（保守的） 12.9倍 同業予想PER下限（アサヒGHD FY2026予想PER）
中央（現状据え置き） 15.4倍 現在の予想PER（株価ベース）近辺
レンジ上限（楽観的） 16.4倍 同業予想PER上限（サントリーBF FY2026予想PER）
参考: 同業予想PER レンジ 12.9〜16.4倍 アサヒ・サントリーBF（サッポロはn.m.）
参考: 自社 5 期 PER レンジ 12.9〜28.5倍 FY2021-2025 期末株価ベース実績PER

⚠️ この表に EPS×倍率で算出する円建ての株価水準や現在値との比較は書かない（hard_banned）。

DCF 前提入力枠（空欄許容）

⚠️ 疑似精度禁止。前提値の自信が低い項目は空欄のまま「要調査」と明記し、勝手に数値を生成しない。

項目 値 出典/備考
無リスク金利（%） 要調査 日本10年国債利回り
β 要調査 業界ベンチマークに未収載
市場リスクプレミアム（%） 5-6 日本市場慣行値
株主資本コスト Ke（%） 要調査 Ke = Rf + β × ERP（Rf・β未確定のため算出不可）
負債コスト Kd 税引後（%） 1.54 支払利息18,321 ÷ 平均有利子負債890,502 = 2.058% → ×(1−0.2509)
実効税率（%） 25.09 FY2025 実績（EDINET DB）
時価ベース自己資本比率 E/(E+D) 71.95% E=2,369,466 / D=923,434
D/(E+D) 28.05% 同上
WACC（%） 要調査 Ke 未確定のため算出不可
永続成長率 g（%） 要調査 業界成長率から検討が必要
明示予測期間（年） 5 —

会社開示による資本コスト水準の示唆（推計ではなく開示事実）: 会社はROIC目標を「継続的に資本コストを超える水準」と明記し、FY2025実績7.6%／2028年目標8.0%以上／長期目標10%以上を掲げている。

5期 FCF 入力枠

期 FY2026 FY2027 FY2028 FY2029 FY2030
FCF（百万円） 要調査 要調査 要調査 要調査 要調査

会社開示アンカー（3年累計・2026-2028）: 営業CF約840,000百万円 − 設備投資約440,000百万円 = FCF約400,000百万円（年平均約133,000百万円）。
会社開示値であり推計ではない。
単年配分は非開示のため各年は「要調査」のまま。

計算式: 企業価値 = Σ FCF_t/(1+WACC)^t + TV/(1+WACC)^n、TV(永続成長) = FCF_{n+1}/(WACC-g)

参照: DCF分析 / WACC算出 / ターミナルバリュー / 感応度・シナリオ分析

バリュエーション乖離コメント

事実の並置（新規の定性分析・投資判断・円建ての株価水準・現在値との比較・確率は書かない）:

  1. NC考慮EV/EBITDA法（標準NCベース10.2倍）は同業4社中、アサヒGHD（8.5倍・FY2024ベース）とサントリーBF（5.7倍）より高く、サッポロ（20.1倍）より低い中位の位置。
  2. CN-PER法（標準NCベース20.3倍）は予想PER15.4倍より高い水準となる。差は純有利子負債798,142百万円の存在による。
  3. キリンのPBR（現値ベース1.87倍）はアサヒGHD（0.94倍・FY2024有報BPSベース）・サントリーBF（1.11倍）より高い水準にある。
  4. 純有利子負債は標準NCベースでFY2021（▲401,984百万円）からFY2025（▲798,142百万円）まで5期連続拡大している。
  5. 医薬セグメントは上場子会社（協和キリン・4151、現値時価総額1,392,998百万円）を通じた事業であり、連結BS上に非支配持分（NCI）308,156百万円が存在する。

4. 同業比較 — 差分の論点

競合選定基準

業種＝食料品。時価総額0.3〜5倍レンジ内・酒類または飲料での直接競合を基準に選定。

企業 ティッカー EDINETコード 選定理由
アサヒグループホールディングス 2502 E00394 国内ビール首位級・IFRS・時価総額同等（キリンの1.03倍）・酒類×飲料の直接競合
サッポロホールディングス 2501 E00393 国内ビール大手4社の一角・酒類主体・時価総額はキリンの0.34倍
サントリービバレッジ＆フード 2587 E27622 国内清涼飲料首位級・キリン飲料セグメントの直接競合・時価総額はキリンの0.62倍

⚠️ 日本たばこ産業（2914）はEDINET DBが業界ピアに挙げているが、たばこ主体で事業構造が大きく異なるため比較対象から除外する。

最新期比較テーブル

指標 キリンHD アサヒGHD サッポロ サントリーBF
時価総額（億円） 23,695 24,488 8,023 14,616
売上高（百万円） 2,433,363 2,894,676 506,861 1,715,438
営業利益率 8.62% 6.42% 4.82% 8.67%
自己資本比率 36.8% 49.4% 33.5% 59.3%
実績PER（現値ベース） 16.3倍 20.6倍 41.1倍 16.5倍
予想PER 15.4倍 12.9倍 n.m. 16.4倍
PBR（現値ベース） 1.87倍 0.94倍 3.67倍 1.11倍
ROE 12.0% 7.5% 9.4% 7.0%
配当利回り（予想DPSベース） 2.56% 3.40% 1.94% 2.54%
EV/EBITDA 10.2倍 8.5倍 20.1倍 5.7倍
標準NC比率 ▲33.7% ▲48.8% ▲18.5% +9.1%
営業CF（百万円） 295,428 403,723 44,592 159,307
FCF（百万円） 159,506 242,036 22,092 47,007

表注:

競合 3期推移（売上・営業利益率）

企業 FY2023 売上 FY2024 売上 FY2025 売上 FY2023 営利率 FY2024 営利率 FY2025 営利率
キリンHD 2,134,393 2,338,385 2,433,363 7.04% 5.36% 8.62%
アサヒGHD 2,769,091 2,939,422 2,894,676 8.85% 9.15% 6.42%
サッポロ 518,632 512,434 506,861 2.28% 1.10% 4.82%
サントリーBF 1,591,722 1,696,765 1,715,438 8.90% 9.44% 8.67%

※アサヒFY2025列は短信ベース（有報未反映）。他社FY2025は有報ベース。

運転資本効率（CCC）— 競合比較

指標（日数） キリンHD アサヒGHD サッポロ サントリーBF 業界中央値
売上債権回転日数 80.36 データなし（CCCのみ開示） データなし（CCCのみ開示） データなし（CCCのみ開示） データなし
棚卸資産回転日数 99.72 データなし データなし データなし データなし
仕入債務回転日数 109.18 データなし データなし データなし データなし
CCC 70.89 ▲34.4（FY2024有報） 78.0（FY2025） 42.9（FY2025） データなし（業界ベンチマーク未収載）

キリンHD（CCC70.89日）はサントリーBF（42.9日）より長く、サッポロ（78.0日）より短い。
アサヒGHDはマイナスCCC（仕入債務回転が売上債権・棚卸資産回転の合計を上回る）で唯一の負値。

5. リスクと論点

リスクマトリクス

リスク要因 影響度 発生可能性 具体的影響シナリオ 対応状況
2026年10月のビール類酒税一本化 大 確定（施行決定済み） ビール税率低下・新ジャンル/RTD税率上昇により、新ジャンル区分の主力「本麒麟」の位置づけが変わり、価格改定が数量・ブランドミックスに波及する 「本麒麟」をビールとして規格変更、「晴れ風」を2026年1月にフルリニューアルし先行対応
アルコール規制強化・若年層のアルコール離れ 中 中長期で進行中 WHOのマーケティング規制強化と国内アルコール消費量の減少傾向（1999年比約20%減）が、構成比44.2%を占める酒類セグメントの数量基盤を継続的に圧迫する ノンアル・低アル領域への商品シフトを機会として位置づけ
原材料・燃料価格高騰と為替変動 中 高（地政学リスク起因） 麦芽・アルミ・PET樹脂等の調達コスト上昇に価格改定が追いつかない場合、酒類・飲料の利益率が圧迫される 有報でグループ重要リスクの筆頭に位置づけ、価格改定・調達多様化で対応
協和キリンの戦略品パイプライン依存 大 中（承認・薬価改定リスクは業界共通） ziftomenib（KOMZIFTI）の各国上市進捗の遅延や、Crysvita等既存品の販売提携終了・薬価改定が、利益率20.61%と最も高採算な医薬セグメントの利益に直結する KOMZIFTIは2025年11月に米国FDA承認済み、国内は2026年4月に第II相試験の投与を開始
ヘルスサイエンスの海外法規制・黒字定着 中 中 ファンケル・Blackmoresの展開国（豪州・中国・東南アジア）での法規制変更や品質問題が、黒字転換したばかり（FY2025事業利益11,105百万円）の同セグメントを再び圧迫する Kirin Health Science International Pty Ltdを2026年2月に設立しグローバル展開体制を強化

⚠️ 本リスクマトリクスに株価影響の記述は含まない。定性的な発生条件と対応状況の整理にとどめる。

酒類の税制イベントの中で最も規模が大きいのが2026年10月の酒税一本化である。
ビール・発泡酒・新ジャンルの税率が1キロリットル当たり15万5,000円（350ml換算約54.25円）に統一され、ビールは減税、新ジャンル・RTDは増税方向となる。
キリンは主力の「本麒麟」をビールとしてリニューアルし、「一番搾り」「晴れ風」を軸にビール区分での競争力強化を図る構えだが、業界全体で主要各社が同時にブランド刷新に動くため、施行後の数量・シェアの再配分がどちらに振れるかは開示情報だけでは断定できない（出典: ダイヤモンド・オンライン）。
加えてFY2025はアサヒグループホールディングスが2025年9月29日にランサムウェア攻撃を受け生産・出荷が全面停止し2026年2月頃まで物流正常化に時間を要した特殊要因があり（出典: アサヒグループホールディングス）、キリンのFY2025好決算・シェア動向の一部にはこの一過性要因が影響した可能性がある点は、FY2026以降の比較で切り分けて評価する必要がある。

キリンホールディングスは標準NCがマイナス（純有利子負債798,142百万円）であり、キャッシュを過剰に溜め込んだ企業に典型的な「NC過剰蓄積によるバリュートラップ」の構図はこの銘柄には当てはまらない。むしろ着目すべきは財務レバレッジと資本効率の位置づけである。純有利子負債はFY2021の401,984百万円からFY2025の798,142百万円へ5期連続で拡大しており、その裏側にはファンケル・Blackmores等のM&Aで積み上がったのれん533,321百万円と無形資産694,668百万円がある（合計で総資産の35.2%）。自己資本比率36.8%は同業のアサヒ49.4%・サントリーBF59.3%より低く、グロスDEレシオ0.72倍は会社方針上「M&A時に一時的に1倍超を許容し2〜3年以内に財務健全性を戻す」水準にある。会社定義ROICはFY2025実績7.6%で、2028年目標8.0%・長期目標10%以上にはまだ距離があり、東証が求める「資本コストや株価を意識した経営」の文脈でも改善途上と位置づけられる（出典: [第一生命経済研究所](https://www.dlri.co.jp/report/ld/588240.html)）。のれん・無形資産の比率が高い財務構造では、FY2021に実績のある減損損失77,390百万円のような事象が再び資本効率指標を下押しするリスクが構造的に残る。

6. バリュエーション統合と論点整理

乖離の構造分析

定量分析で確定したバリュエーション指標をそのまま用いると、キリンホールディングスのPBR1.87倍は同業のアサヒ0.94倍・サントリーBF1.11倍より明確に高い。
この差を説明する構造要因として最も大きいのが、上場子会社・協和キリン（4151）の存在である。
キリンHDの連結時価総額23,695億円に対し、協和キリン単体の時価総額は13,930億円と連結時価総額の58.8%に相当する規模にのぼる。
キリンHDの協和キリンに対する持株比率は有報ベースの集計で約55%（過半数保有）とされ、連結子会社としての支配関係にある。
連結貸借対照表上のNCIは簿価308,156百万円で計上される一方、市場が実際に評価している協和キリンの少数株主持分は時価ベースであり、この簿価と時価のねじれが連結PBRを構造的に押し上げている可能性がある。
加えて、会社自身が新長期経営構想「Innovate2035!」の中で「相対的にマルチプルの高いヘルスサイエンス事業のグループ内構成比を高めることでPER向上を目指す」と明記しており（出典: キリンホールディングス）、マルチプル拡大そのものを経営目標に据えている点は他の食品セクター企業と一線を画す特異性である。
予想PER15.4倍はアサヒ12.9倍より高くサントリーBF16.4倍より低い中位に位置し、EV/EBITDA10.2倍（事業利益ベース9.0倍）は純有利子負債798,142百万円を織り込んだ結果として理解できる。
CN-PER20.3倍が予想PER15.4倍より高くなるのは標準NCがマイナスであるためで、キャッシュリッチ企業の割安発見ツールとして使われるCN-PERが、レバレッジ企業では逆に評価の重さを可視化する形になっている。
これらを総合すると、現在の値付けは「割安の放置」と単純に整理できるものではなく、レバレッジを抱えたまま酒類からヘルスサイエンス・医薬へと利益構成を移行させている過渡期のプレミアムとディスカウントが同時に存在する構造として理解するのが妥当である。

条件分岐シナリオ（確率なし・倍率と評価軸の変化として記述）

上方シナリオ: ヘルスサイエンス事業のEPS構成比が2028年目標の約25%に向けて前倒しで進み、2026年10月の酒税一本化後も国内ビール区分でブランドミックスの改善が続いた場合、市場が医薬・ヘルスサイエンスに配分する評価軸（相対的に高いマルチプル）が連結全体によりよく反映され、適用PERレンジが自社5期実績レンジ（12.9〜28.5倍）の上限側に寄って引き直される余地が生まれうる。ROIC（会社定義）が2028年目標8.0%に近づけば、東証の資本コスト経営の文脈でも評価軸の見直し材料になりうる。
ベースシナリオ: FY2026会社予想（営業利益211,000百万円・予想EPS193.0円）並みの着地であれば、現在の予想PER15.4倍・EV/EBITDA10.2倍という評価軸は大きく崩れる材料も強化される材料も乏しく、現行水準を中心とした評価が維持されやすい。Four Roses売却益や自己株式取得の進捗は一過性・資本政策要因として区別して見る必要がある。
下方シナリオ: アルコール規制強化や若年層のアルコール離れが加速し、黒字化して間もないヘルスサイエンス事業が海外法規制や品質問題で再び収益性を落とし、加えてのれん・無形資産（総資産の35.2%）の減損が重なった場合、レバレッジ構造への警戒が強まり、PBRレンジがアサヒ・サントリーBF水準（0.9〜1.1倍程度）に向けて引き直される可能性がある。

監視ポイント

時期 イベント 開示で確認すべき点
2026年8月上旬（例年8月上旬・要確認） FY2026中間期決算短信 通期予想の修正有無、酒類の数量/単価分解、ヘルスサイエンスのセグメント利益率の継続性
2026年10月1日 ビール類酒税一本化の施行 施行前後の出荷トレンド、本麒麟・晴れ風など主力ブランドの価格改定浸透度
2026年11月中旬（例年11月中旬・要確認） FY2026 Q3決算短信 通期予想（営業利益211,000百万円）に対する進捗率、協和キリンの医薬セグメント動向
随時（月次） 自己株式取得状況報告書 上限800億円の自己株式取得の進捗、取得ペース
2026年12月28日前後（年末休場日程により変動・要確認） 期末配当の権利付き最終日 権利確定日（2026年12月31日）の2営業日前が目安。大納会日程で変動するため要確認
2027年2月中旬（例年2月中旬・要確認） FY2026本決算短信 2028年目標（ROIC8.0%以上・EPS3年CAGR一桁後半%）に対する進捗、新長期経営構想「Innovate2035!」の数値開示の具体化
随時 協和キリン（4151）の決算・パイプライン開示 ziftomenib（KOMZIFTI）の国内P2試験・各国上市進捗、Crysvita/Poteligeoの地域別成長
随時 ㈱ファンケル・Blackmoresの事業進捗開示 ヘルスサイエンスのセグメント黒字定着、プラズマ乳酸菌（iMUSE）の東南アジア展開進捗

M&A・出資検討の論点整理

企業価値の許容水準を規定する要因としては、まず純有利子負債798,142百万円の重さが挙げられる。
のれん533,321百万円と無形資産694,668百万円（合計で総資産の35.2%）の評価が妥当かどうかが評価の土台になり、加えて上場子会社・協和キリンの少数株主持分（時価13,930億円相当）をどう扱うかが論点になる。
仮に協和キリンを完全子会社化する構想を検討する場合には、少数株主対応（公開買付け等）のコストが重要な変数になる。
シナジー/ディスシナジーの論点としては、酒類とヘルスサイエンスの販売チャネル共通化（食品卸network×直販/ECの相互活用）、医薬事業（協和キリン）の独立性と上場維持の是非、オセアニア（LION）・北米（New Belgium）の地域分散の意味合いが挙げられる。
デューデリジェンスで確認すべき事項としては、のれん・無形資産の減損テストの前提（割引率・成長率）、協和キリンの戦略品の独占期間・ロイヤルティ契約条件、豪州・中国におけるヘルスサイエンス規制対応の状況、酒類事業の環境・アルコール規制に関わる偶発債務の有無が中心になる。

7. 学びのポイント

📚 着眼点1: 「営業利益」と「事業利益」が併存する意味

①キリンでの具体例: FY2025のIFRS営業利益は209,677百万円である一方、会社が主指標として掲げる事業利益は251,800百万円で、両者には42,123百万円の差がある。
EV/EBITDAもどちらを分母にするかで10.2倍（営業利益ベース）と9.0倍（事業利益ベース）に分かれる。
②背景と比喩: これは会社が独自に定義した「経常的な収益力」を測る物差しであり、一時的な損益（減損・事業譲渡損益等）を除いた数値である。
健康診断でいえば、風邪をひいている日の体温（IFRS営業利益）と、平常時の基礎体温（事業利益）のどちらを健康状態の指標にするかという違いに近い。
③分析上の含意: 会社の中期計画・ROIC目標・セグメント利益は全て事業利益ベースで設計されているため、経営陣の目線でこの銘柄を読むには事業利益を基準にする必要がある一方、IFRS営業利益との差分（何が調整されているか）を毎期確認しないと、会社が強調する数字だけを鵜呑みにするリスクがある。

📚 着眼点2: 上場子会社を持つ持株会社のPBRの読み方

①キリンでの具体例: 連結貸借対照表上のNCI簿価は308,156百万円だが、その主要な構成要素である協和キリン（4151）の市場価値は13,930億円と、簿価の4倍以上に及ぶ。
②背景と比喩: これは、賃貸物件を簿価（取得原価に近い金額）で帳簿に載せている大家が、実際には市場価格がその何倍にもなっている物件を保有しているのに似ている。
連結財務諸表の外側にある「見えない含み」が存在する。
③分析上の含意: 連結PBR単体で割高・割安を判断すると、この含みの存在を見落とす。
協和キリンのような上場子会社を持つ企業を評価する際は、連結BSの簿価だけでなく、上場子会社の市場価値と持株比率を併せて確認する視点が必要になる。

📚 着眼点3: ネットキャッシュがマイナスの会社でCN-PERを見る意味

①キリンでの具体例: 標準NCが▲798,142百万円とマイナスのため、CN-PER（標準NCベース）は20.3倍となり、通常のPER15.4倍より高い数値になる。
②背景と比喩: CN-PERは本来、キャッシュリッチな企業の「隠れた割安さ」を発見するための指標だが、レバレッジを抱えた企業に当てはめると符号が反転し、むしろ評価の重さを映し出す鏡になる。
定規を裏返して使うと目盛りの意味が変わるようなものである。
③分析上の含意: 指標は万能ではなく、対象企業の財務構造（ネットキャッシュかネットデットか）によって同じ計算式が正反対の意味を持つことを理解した上で使う必要がある。

📚 着眼点4: キリンホールディングスの指標ポジショニング

指標 キリンHD 同業他社平均（3社） 全上場中央値 評価コメント
実績PER 16.3倍 26.1倍 参考値なし 同業平均より低いが、サッポロ41.1倍の資産売却起因の一時的押し上げを含む単純平均のため幅を持って解釈
予想PER 15.4倍 14.7倍（アサヒ・サントリーBFの2社、サッポロn.m.のため除外） 参考値なし 同業平均とほぼ同水準で突出した割安感はない
PBR 1.87倍 1.91倍（3社平均） 参考値なし 平均に近いが、アサヒ0.94倍・サントリーBF1.11倍とは差が大きく、協和キリンの時価含みが押し上げている可能性
ROE 12.0% 8.0% 参考値なし 同業平均より高いが、自己資本比率の低さ（レバレッジ）も一因のため資本効率と財務健全性を併せて見る必要
ROIC（会社定義） 7.6% 参考値なし（同業の会社定義ROIC未確認） 参考値なし 会社の2028年目標8.0%・長期目標10%に対しては道半ば
営業利益率 8.62% 6.64% 参考値なし 同業平均より高いがアサヒとの差はFY2025の一過性要因（サイバー攻撃影響）を含む可能性に留意
自己資本比率 36.8% 47.4% 参考値なし 同業平均より明確に低く、M&Aによるレバレッジ構造を反映
予想配当利回り 2.56% 2.63% 参考値なし 同業平均とほぼ同水準
EV/EBITDA 10.2倍 11.4倍 参考値なし サッポロ20.1倍の資産売却特殊要因を含む単純平均のため幅を持って解釈
標準NC比率 ▲33.7% ▲19.4% 参考値なし 同業平均よりネットデットが重く、サントリーBF（+9.1%）とは対照的な財務構造
CCC（日） 70.9日 28.8日 参考値なし アサヒの▲34.4日（キャッシュ創出型）が平均を押し下げており、酒類の在庫特性の違いに留意

参考情報

ガバナンス要点

キリンホールディングスは純粋持株会社制を採用し、連結子会社164社・持分法適用会社26社を傘下に置き、連結従業員数は31,144人である。
取締役会は男性11名・女性6名（女性比率35.3%）で構成され、役員報酬総額はFY2025で1,095百万円、平均年間給与9,985,539円・平均年齢41.6歳・平均勤続13.6年・女性管理職比率18.1%という人的資本プロファイルを持つ。
ESG面ではMSCI ESGレーティング「AA」を5年連続で獲得し、日経SDGs経営調査でも7年連続最高位（第7回は「大賞」）を受賞している。
政策保有株式は簿価1,021百万円と縮減方針を継続している。
代表取締役氏名・設立年・監査法人・主要取引銀行は本パックの調査範囲では一次確認できなかったため記載しない。
なお、医薬セグメントの実体である協和キリン（4151）が別法人として東証プライムに上場している親子上場構造は、少数株主保護やグループ内取引の独立性確保といったガバナンス論点を伴う点に留意が必要である。

大株主構成

順位 株主名 保有比率 区分
1 ブラックロック・ジャパン グループ（12社） 7.79% 純投資（2026-03-18変更報告書）
2 野村證券 グループ（野村アセットマネジメント4.85%含む） 5.09% 純投資（2026-04-21大量保有報告書）
3 三井住友トラスト・アセットマネジメント グループ 5.07% 純投資（2025-09-19大量保有報告書）
4 三菱UFJフィナンシャル・グループ 4.17% 純投資（2023-08-07変更報告書）

※ 上記は大量保有報告書ベース（5%前後を含む提出者グループの保有比率）であり、有価証券報告書の「大株主の状況」上位10名（信託銀行等の名義株主が中心）とは母集団が異なる。
事業会社・創業家等の安定株主は大量保有報告書には出現していない。

データソースの時点差

データ種別 基準日 ソース
財務実績（PL/BS/CF） 2025-12-31 EDINET有価証券報告書 FY2025
最新開示（決算短信） 2025-12-31（開示日2026-02-13） TDNet FY2025本決算短信
市場データ（株価・時価総額） 2026-07-28 現値ベース
直近四半期実績 2026-05-14開示 FY2026 Q1決算短信

出典一覧

  1. EDINET DB — 企業基本情報・健全性スコア（EDINET有価証券報告書ベース）
  2. EDINET DB — 5期財務時系列
  3. EDINET DB — セグメント別売上・利益
  4. EDINET DB — 業界ベンチマーク
  5. TDNet 決算短信 — 速報値・会社予想（2026-02-13 FY2025本決算、2026-05-14 FY2026 Q1）
  6. EDINET DB — 大株主構成（大量保有報告書）
  7. 有価証券報告書「経営方針、経営環境及び対処すべき課題等」— ROIC/EPS目標・財務方針
  8. 市場株価データ — 現値株価・時価総額（2026-07-28時点）
  9. 日本経済新聞 — Four Roses Distillery売却報道（https://www.nikkei.com/article/DGXZQOUC020SZ0S6A400C2000000/）
  10. 適時開示 — Four Roses Distillery持分譲渡契約締結（https://www.nikkei.com/nkd/disclosure/tdnr/20260205548446/）
  11. irbank — 協和キリン持株比率推移（https://irbank.net/E00816/holder）
  12. ダイヤモンド・オンライン — 酒税一本化とブランド戦略（https://diamond.jp/articles/-/377870）
  13. アサヒグループホールディングス — ランサムウェア攻撃・物流正常化に関するお知らせ（https://www.asahigroup-holdings.com/newsroom/detail/20260218-0101.html）
  14. 第一生命経済研究所 — 資本コスト経営に関するレポート（https://www.dlri.co.jp/report/ld/588240.html）
  15. キリンホールディングス — 新長期経営構想「Innovate2035!」（https://prtimes.jp/main/html/rd/p/000001440.000073077.html）
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