解答: 8業態 = SPA（ファーストリテイリング・良品計画）／CVS（セブン＆アイ）／GMS（イオン）／ドラッグ（マツキヨ・ツルハ・サンドラッグ・クスリのアオキ）／HF（ニトリ・PPIH）／家電量販（ビックカメラ・ノジマ）／食品SM（ライフ）／ディスカウント（PPIH・トライアル）。
OPM最高はファーストリテイリング（16.6%）、自己資本比率最堅牢はしまむら（88.3%）（FR 58.9%・ニトリ 65.0%・サンドラッグ 60.7%も上位）。
採点観点: ①8業態を列挙（業種の代表企業も含めて） ②OPM最高=FR 16.6% ③自己資本比率最堅牢=しまむら88.3% 出典: 第1部 §業態定義・§財務比較

解答: セブン＆アイ売上119,728億円でOPM 3.5%、イオン売上101,349億円でOPM 2.3%、FR売上34,005億円でOPM 16.6%。
逆相関の理由：GMS・CVS連結（大型売上）は薄利多売の業態構造（仕入小売、粗利25〜35%）なのに対し、FR（売上3位）は垂直統合SPA（中間マージン排除、粗利45〜50%）という業態の差が最大要因。
採点観点: ①3社の売上・OPM数値 ②逆相関の理由として「垂直統合（SPA）vs仕入小売（GMS）の粗利差」を指摘 出典: 第1部 §財務比較

解答: イオンのPER 109.7xは連結純利益の分母が「親会社帰属純利益」（非支配持分=子会社少数株主帰属を除く）であり極めて小さいから。
実態評価はEV/EBITDA 9.7xが業界中央値水準で正当。
しまむらのROE 8.6%は自己資本比率88.3%の「無借金経営の副作用」——ROE = OPM × 総資産回転率 × 財務レバレッジで、レバレッジが1.13xと最低水準ゆえ、OPM 8.9%・総資産回転率1.0xでも積算が低くなる。
ROEが低いのではなく、財務リスクを取らない経営の結果。
採点観点: ①イオン=非支配持分構造で純利益歪み・EV/EBITDAが実態 ②しまむら=無借金/レバレッジ最低の副作用でROE抑制 出典: 第1部 §財務比較・バリュエーション

解答: SPA（FR・ユニクロ）とHF（ニトリ）。
SPAの障壁は垂直統合の模倣困難性（企画力×グローバルOEMサプライチェーン×直営店経験値の蓄積が参入に30〜40年かかる）。
HFの障壁はPB比率90%の商品企画力と自社物流・大型倉庫型店舗ノウハウ（ニトリが40年かけて構築）。
採点観点: ①SPA・HFの2業態 ②SPAの障壁=垂直統合の模倣困難性 ③HFの障壁=PB比率と自社サプライチェーン 出典: 第1部 §競争構造・5フォース

解答: CCCマイナス（サプライヤー資金で在庫を回す）：食品SM（DSO 0〜3日・DIO 10〜20日・DPO 30〜45日、CCC −15〜−30日）、ディスカウント（DPO 50〜80日の仕入交渉力、CCC −20〜−40日）。CCCプラス（自己資金で在庫を持つ）：SPA（シーズン在庫でDIO 90〜120日、CCC +30〜+50日）、HF（大型家具の海上輸送リードタイムでDIO 100〜130日、CCC +30〜+60日）。
理由：現金回収がほぼ即時の業態はDSOが短く、支払サイトが長いほどCCCがマイナスに。
在庫回転が遅い（季節性・海外調達）業態はCCCがプラスになる。
採点観点: ①CCCマイナス2業態 ②CCCプラス2業態 ③理由としてDSO/DIO/DPOの業態差を指摘 出典: 第1部 §バリューチェーン・運転資本

解答: 売上高 − 売上原価（仕入） = 売上総利益（粗利）→ − 販管費（人件費・家賃・広告・物流）→ 営業利益 → ±営業外・特別損益 − 税 → 当期純利益。
SPA vs GMS 20pt差：SPAは企画→OEM製造→直販の垂直統合で「メーカーマージン＋卸マージン」を内部化（仕入原価率50%、粗利50%）。
GMSは外部メーカーから仕入（仕入原価率70〜75%、粗利25〜30%）——差分は中間業者マージンの有無。
ドラッグの利益源泉はOTC医薬品の高粗利（30〜40%）と調剤技術料（粗利60%超）。
日用品や食品（粗利15〜25%）の薄利を医薬品・調剤で補う。
採点観点: ①売上総利益→販管費→営業利益→純利益の順 ②SPA-GMS粗利差の理由=垂直統合/中間マージン排除 ③ドラッグ=OTC高粗利+調剤技術料 出典: 第1部 §P/L構造・費目恒等式

解答: 売上 = 客数 × 客単価 × 店舗数 ＋ EC売上（= 来店客数÷認知 × 買上点数×単価 × 出店数 ＋ EC比率×総売上）。
SPA（FR）の主要ドライバー：①出店スピード×既存店売上成長（海外ユニクロ出店数×日販）、②海外比率（56.2%）の上昇（円安時の円換算売上増）。
CVS本部（セブン）の主要ドライバー：①FC加盟店数×日販（21,529店×67万円/日）、②ロイヤリティ率×加盟店売上（本部はFC手数料が「売上」）。
採点観点: ①一般式（客数×客単価×店舗数+EC）②SPAの出店×既存店成長・海外比率 ③CVSのFC加盟店数×日販・ロイヤリティ 出典: 第2部 §7-1

解答: 食品SM（ライフ）：人件費 = 8,505×20% = 1,701億円。
影響対象 = 1,701×60% = 1,021億円。
+10%増分 = +102億円。
元OPM 254億円（3%）に対し−40%の利益圧縮（OPM 1.8%へ）。
FR：人件費 = 34,005×15% = 5,101億円。
影響対象 = 5,101×60% = 3,060億円。
+10%増分 = +306億円。
元OPM 5,643億円に対し−5%の利益圧縮（OPM 15.7%へ）。差の本質：薄利業態（OPM 3%）は人件費増の影響が非線形に拡大する。
OPM 3%の食品SMと16%のSPAでは感応度が8倍差になる。
採点観点: ①ライフの利益圧縮率（−40%） ②FRの利益圧縮率（−5%） ③OPM水準で感応度が非線形に差がつくことの指摘 出典: 第2部 §7-2・§8-1

解答: EV/EBITDA＋既存店売上成長率＋ROEが基本（EV/EBITDAは出店投資サイクルを均し、既存店成長率は新規出店のかさ上げを除いた本質的収益力を測る）。
FR 19.3xはSPAの垂直統合プレミアム＋海外成長軸の明確さへのプレミアム。
ノジマ 4.3xを「割安」と誤読するのが危険な理由：ノジマの売上の42.7%が**携帯代理店収益（キャリア手数料）**であり、電気通信事業法の規制強化（奨励金規制）でキャリア手数料が大幅減額されるリスクが構造的に存在する。市場は規制リスクを意識して低EV/EBITDAを付与している——これは「割安」ではなく「リスクプレミアムの控除」。
採点観点: ①EV/EBITDA+既存店成長率+ROEの3指標 ②FRプレミアム=垂直統合+海外成長 ③ノジマの低倍率=携帯規制リスクの織込（割安ではない） 出典: 第2部 §7-5・§7-7